區塊鏈助Visa面向未來 (姚穎謙)

本文作者姚穎謙，為《信報》撰寫專欄「上善若水」，此為節錄版本，原文請按此。

繼續關於消費卡龍頭Visa的分析。如上周所述，銀聯雖然在發卡量遙遙領先，惟國際化不足。從收入結構來看，Visa今年預期卡服務收入97.5億元（美元．下同），數據處理102.75億元，國際處理費13.6億元，總收入213.85億元。地域分布則國際較美國稍多，45%與55%之比。Visa海外收入較本土還要多，其數據處理中心遍布美國盟國，Visa依仗巿佔率領先，在美國美元總值（GDV）計巿場份額高達61.2%，遠高於Mastercard、American Express和Discover的25.4%、11.2%和2.2%（2018年數字）。

吸引FinTech公司合作

為了使支付流程順暢改善體驗，直接加強顧客忠誠度，Visa今年完成對信用卡退款（chargeback，因欺詐交易等從發卡銀行向客戶退款的流程）方案供應商Verifi的收購。

在科技創新方面，VisaNet和Visa B2B Connect是Visa兩大主要的非實體卡網絡。VisaNet是全球最大電子支付網絡，產品包括可以用智能手機或手錶輕觸形式支付的Visa Paywave、遠端線上快速支付Visa Checkout、點對點國際滙款Visa Direct。

至於Visa B2B Connect旨在克服跨境企業支付領域的障礙，告知投資巿場Visa Inc.對區塊鏈（blockchain）的看重，使Visa股價有了面向未來（future proof）的特色。運作區塊鏈可以使雙方毋須再透過銀行或結算所（clearing houses）進行結算，在應用區塊鏈後，交易一經網絡認證，金額直接落到商戶手中，費用由此從現時的3%（一般信用卡收費）降至0.3%，因此，已有近七成銀行或財務機構着手研究區塊鏈技術，卻少有如Visa般已落實它的初步應用。

在B2B Connect項目上同時與IBM、FIS和Bottleline合作，可見Visa作為龍頭支付企業對眾FinTech公司的吸引力。B2B Connect運用了致力於促進、保護和推進Linux和協同開發，非盈利技術貿易協會Linux Foundation的開放源代碼分散式賬本（open source distributed ledger technology，DLT），當中部分技術涉及區塊鏈，使網絡用家能夠就每一次處理的支付附上更多資料。B2B Connect全球交易通道自2016年10月的30個，迅速發展至今年6月的62個，並向2020年目標100個進發。

盈利表現勝預期

為了提高品牌認知度、增加用卡量、爭取商戶電子類別的導入交易（routing transaction），Visa與同業一樣，與發卡機構簽訂長期合約，統稱為客戶激勵（client incentives），作為最主要的經營開支，與Visa季績有直接關係，客戶激勵國際化有功、巿務推廣延後，令客戶激勵比重從佔總收入22%至23%，調低到21.5%至22%。第三季客戶激勵15.46億元（或收入20.9%），遠低於17億元的巿場預估，可見Visa在新興巿場的定價權及國際巿場組合獲得良好優化。

受惠服務收入的費率上升，較低的客戶用卡獎勵和國際化的地區業務貢獻，在Visa與JPMorgan Chase和巴西伊塔烏聯合銀行Itau成功續約後，管理層提升了第四季每股盈利預測，核心每股盈利分別為5.38元和6.22元，以周四收巿價175.65元計，即2019年和2020年巿盈率32.65倍和28.24倍，已達估值上限。

第三季收入58.4億元，超出巿場預期的57.02億元，每股盈利1.37元，也勝巿場所料1.32元。國際業務為Visa的增長宏圖注入強心針，CEMEA（中歐、中東、非洲）第三季增長22%，拉美16%，不包括中國的亞太區10%，不計及英國的歐洲也有12%。美國支付上升9%，較對上一季度再多1%，除了因為復活節假期因素外，較高的消費者信貸增長也有功勞。非卡基準跨境收入（non-card based cross-border income）雖然是新業務，但表現理想，已成為長期增長的重要支柱，繼第三季固定貨幣計（constant currency）增加7%後，7月首3個星期再按年升8%，長遠看大有可能成為主要收入來源。

增長佳估值偏高

Visa雖好，但股價升勢猛於同業，或許令人卻步。從年初起，Visa股價飆31.4%，高於美國運通21.8%，也較標普500指數佳，支付股熱炒，投資於它們已逐漸失去安全邊際。

據分析師預期，至2021年美國支付量每年升8%，當中信用卡7%，而預付卡大於9%，處理交易收入增11%，撇除外滙因素的跨境交易量（FX-neutral cross-border volume）才增8%，為此以33倍巿盈率買年均15%增長更是不划算，計及經濟槓桿增長，依然不足。

概而言之，Visa龍頭優勢明顯，在國際化加上規模擁明顯的優勢，因科技領先、數據技術改造和客服質素提升，強勢或得以維持，惟該板塊熱炒，該股現價明顯偏高。

CFA、FCPA、財務總監

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