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阿里旺丁旺財不旺價（高天佑）

By on April 7, 2016

本文作者高天佑，為《信報》撰寫專欄「新聞點評」，此文為節錄版本，原文請按此。

做過生意的人都清楚，「旺丁」跟「旺財」往往是兩回事；對於上市公司經營者，更應明白「旺財」和「旺（股）價」也未必成正比。阿里巴巴昨天宣布，其上年度GMV（總銷售額）達到3萬億元人民幣，首次超越美國百貨龍頭沃爾瑪（Walmart），成為地球上最大的零售體， 象徵零售行業正式改朝換代，由線上電商稱王。不過，投資市場不太賣賬，阿里今年股價仍逆市跌逾5%，較2014年在美國掛牌首日收市價則低水近兩成。這正反映阿里從「旺丁」、「旺財」到給予投資者信心，還有很長的路要走。

GMV增幅放緩 空間受限

事實上，若按市值來計，全球零售一哥依然是沃爾瑪，最新市值約2160億美元，比同樣在紐交所掛牌的阿里（1950億美元）高出逾一成。阿里昨天搶閘披露截至3月底2016年度GMV，尚未公布全年度業績，不過綜合市場預測，估計該巨企全年度純利約125億美元，按年大增約2.2倍，按現價計市盈率約15倍，新財年預測市盈率約12倍。

另方面，沃爾瑪截至1月底2016年度純利147億美元，按年倒退10%，現價市盈率14.7倍，新財年預測市盈率約17倍。

一家是如日中天的新經濟科網巨擘，另一家是走下坡的舊經濟百貨龍頭，但市場卻給予後者更高估值，似乎不太合理。作為比較，Google、騰訊（00700）、Facebook和Amazon等其他科網巨無霸，預測市盈率分別達27倍、30倍、35倍和129倍，這才是新經濟成功企業的正常估值範圍。

換言之，阿里雖然既「旺丁」，又相當「旺財」，卻始終未能給予投資者充分信心，股價長期偏弱。今年以來美股整體微升，阿里儘管業績亮麗，更超越沃爾瑪成為「地上最強零售體」，但股價卻逆市跌逾5%，周二收市報77.3美元；比起2014年9月掛牌首日收報93.9美元，仍低水接近兩成。

阿里在美國不受投資者待見，主要有三大原因。首先，作為新經濟科網企業，投資者最着重的其實是未來憧憬，即日後還有多大增長空間。阿里公布GMV達3萬億元人民幣、並超越沃爾瑪，固然威水，但從另一角度看則未必是好消息。事關總體量愈大，未來的增長幅度便愈難撐大，阿里最近三年GMV增幅分別為55%、45%和23%，已呈現放緩勢頭。更何況，內地去年全國消費品零售總額為30萬億元人民幣，這意味阿里的GMV已相當於全國零售總額約一成，仍可挖掘的市場空間將愈來愈小。

其次，阿里本身並非供貨商，主要角色是搭建淘寶、天貓、1688.com等多個網購平台，供買賣雙方交易，而GMV計算的是這些平台上的總交易額。但市場人士一直質疑這些平台上的不少賣家為了提升信譽評級以吸引買家，刻意製造大量虛假交易，行內稱之為「刷單」。阿里自己亦承認有「刷單」情況存在，惟始終沒公布具體數字；而據業界人士最悲觀估計，目前內地電商市場GMV總額之中，可能多達三成來自「刷單」，意味「水分」甚高。

除了「刷單」外，內地電商市場泛濫假貨、山寨和冒牌貨亦早已備受詬病，並令各大電商面臨訴訟風險。尤其是不熟悉「中國國情」的西方投資者，對這種風險更往往會有過度反應，因此他們為阿里等中國電商企業估值時，難免會打個大折扣。

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